不合格上市公司制造流程 券商被称包装总策划师    jinzishajia

  于今年6月份登陆A股市场的比亚迪(.SZ)，因半年报业绩同比大幅下滑88.62%而饱受市场指责，其保荐机构瑞银证券也因此遭到质疑。

    而在A股市场中，上市不久业绩就遭遇变脸的公司不在少数，其中有些是因为宏观因素所致，但有些则是由于公司被过度“包装”所致。在对企业IPO进行包装的过程中，中介机构、券商、会计师事务所、律师事务所又都扮演着什么样的角色，他们起到的作用又是什么？

券商：包装总策划师

   成都一位投行人士对《中国经营报(微博)》记者表示，对于一些大的企业来说，其上市需要包装的成分较少，而对于一些创业板的公司来说，由于规模较小，所以一些中介机构所用的常规包装手法对其来说比较见效，更能获得证监会和投行的认可，特别是创业板刚开始的时候。

   “在企业的IPO包装过程中，起到最大作用的，无疑是承担企业上市主承销任务的券商。”天津一位曾经为多家企业IPO服务过的律师事务所的律师对记者表示，上市企业的主承销商在企业上市的包装过程中，起到的是牵头人的作用，或者说是总策划师。

    主承销商，是指在股票发行中独家承销或牵头组织承销团经销的证券经营机构，其既是股票发行的主承销商，同时也是发行人的财务顾问和发行人上市的推荐人。

    一位创业板上市公司董事长就对记者表示，在公司有上市计划的时候，由于资金缺口较大，业绩增速不是很高，担心上市通过的机会不大，有几家券商找到公司表示可以通过一些手法对公司进行包装，并拿出各自的方案，最终该公司选择了一家实力相对雄厚的券商作为保荐机构，保荐机构通过一些财务上的手法和商业模式的包装，该公司顺利登陆了创业板。

    “当企业确定了主承销商后，保荐机构就开始对公司进行调查，并联系与其熟悉的会计师事务所和律师事务所进行沟通，研究公司哪些方面不符合上市条件，可采取什么样的手段来对企业进行包装，具体的要求是由主承销商提出。”北京一位会计师事务所对记者如是表示。

   不过上述成都投行人士也透露，在对上市企业进行包装的过程中，不仅中介机构有“包装策划”的想法，更多的包装想法其实是由企业提出来的，目的是多融资。

会计师理账 律师“变法”

   上述律师表示，在对IPO企业的包装过程中，中介机构中的主承销商扮演着“总策划”的角色，而会计师事务所和律师事务所所扮演的角色是协助者。

  “在对企业进行包装的时候，会计师事务所首先要关注的是企业是否按期足额缴税，是否在前三年之中有过税务处罚，审计的过程中如果存在税收的隐患，企业需要事先与税务部门沟通，补缴税款，免于处罚。”北京一位会计师事务所合伙人对记者表示，其次是在符合会计准则和账务处理的规范下，建议如何调整企业收入与利润的增长以符合IPO的条件，如通过提前确认收入等财务手段来提前释放企业利润等，在对企业上市包装过程中，会计师事务所扮演的角色是参谋、顾问和辅导员的工作，前提是得到企业的大力配合与支持。

  “律师事务所的作用，是让企业的一些包装手段合法化。”上述天津律师在谈及律师事务所在企业上市过程中的作用时如是说。

其表示，律师常做的工作是使企业股东的出资合法化，特别是涉及国有资产私有化的企业，律师事务所通常会通过补充的一些合同，让原本有国有资产流失嫌疑的资产私有化合法化，通常会找些评估机构对国有资产转让时进行适当的评估，通过各方签署协议使国有资产私有合法化，且会通过企业的关系让当地国资部门出具一份国有资产在私有化过程中不存在损坏国有资产利益的通知，而地方为了多几家上市公司，通常出具一份这样的通知。

    该律师进一步表示，有些企业为了扮靓业绩，会通过虚假销售来增加企业的利润，在这个过程中，律师事务所需要做的，就是让各方签订销售合同。如一家上市企业为了增加收入，会将自己的产品卖给一家经销商，而经销商转手又将该部分产品卖给拟上市公司的大股东，大股东再以原材料等方式将该部分产品出售给公司，这样，公司的销售收入就会大增，而律师事务所所要做的工作是让拟上市公司、经销商、大股东之间相互签署销售协议即可。

四方面包装

    对拟进行IPO的企业进行包装，通常主要会从财务方面、法律方面、业务方面、核心技术四个方面进行包装。

  “企业在上市时，通常都会把利润和收入做的较为好看，毕竟投资者看重企业的投资价值主要是看其盈利能力，利润的大幅增长，有利于公司获得证监会审核通过，也有利于公司提高发行市盈率，募集更多的资金。”北京一位会计师事务所合伙人表示，通常对企业进行包装主要会通过利益输送、关联交易非关联化等财务手段来实现。

   上述律师表示，对企业的法律包装是把不合法的包装成合法化。在其看来，有些企业在改制过程中涉及国有资产退出时常出现资产定价或程序不合理的问题。如已经过会的山东章鼓、苏交科、大连电瓷、蓝天燃气等公司，都因市场怀疑其在改制过程中涉嫌国有资产流失而备受市场质疑。其进一步表示，法律包装方面还有偷漏税问题，一些民营企业没有上市的时候常有偷漏税的情况，为了上市只好拼命补税，这些情况在大部分企业的招股说明书中都可看见。

   上述广州投行人士表示，对准备IPO的企业进行业务包装也是比较常用的手法，比如说有的企业是搞运输的，把它包装成供应链管理，现代服务等等，摇身一变为高技术服务行业。还有一些企业原本就属于行业中的子行业中的子行业，原本这个行业就没几家公司，因而为了对其进行包装，就找个中介机构发布个行业调查报告，用数据说明该公司在行业中处于龙头地位，彰显其竞争力，而发审委委员又不可能对每个子行业都很熟悉，所以这样的包装不容易被看穿，这也是创业板出现数目众多的“行业龙头”但上市后业绩下滑快的原因。

    该投行人士表示，除了以上几个方面，核心技术通常也是对公司进行包装的重要手段。如上市前夕被叫停的江苏恒久，就是因为对核心技术过度虚假包装而导致上市流产。又如今年6月10日上会创业板的松德包装，9日下午被证监会临时取消审核，有市场人士表示原因是与其同行公司的专利纠纷有关。

IPO利润包装五大手法起底 虚假合同最为频繁      钟安识牛

    企业IPO过程中，净利润无疑是最重要的一个指标，其不仅直接关系到企业是否符合上市的条件。在对IPO企业进行利润包装时，中介机构和企业经常会通过虚假合同、提前确认收入等手法进行。

手法一：虚假合同

“伪造虚假合同来增加利润，是拟上市企业常用的一种手法。”天津一律师对《中国经营报(微博)》记者表示，通过第三方或者控股股东控制的其他企业来伪造合同进而增加利润，这种手段较为隐蔽。

在A股市中，近期典型的案例就是被起诉的云南绿化苗木种植企业绿大地(.SZ)。

绿大地原出纳主管赵海丽和原大客户中心负责人赵海艳登记注册了一批由绿大地公司实际控制或者掌握银行账户的关联公司，并利用相关银行账户操控资金流转，采用伪造合同等手段，虚构交易业务、虚增收入。

2004年至2007年6月间，公司使用虚假合同、财务资料，虚增云南省马龙县旧县村委会960亩荒山使用权、马龙县马鸣乡3500亩荒山使用权及马鸣基地围墙、灌溉系统、土壤改良工程等项目的资产共7011.4万元。通过虚假交易销售等手段，绿大地虚增营业收入2.96亿元，这些都成为招股说明书的重要内容，成为其上市的重要条件。

而这样的手法，在部分准备登陆A股的拟上市公司中还在进行中。

一家IT企业员工就对记者表示，其所在企业今朝正在准备上市，券商已进驻公司，公司已经完成第一阶段的股权改制，但是公司今朝很多合同都是假的，而没有实际的合作内容，目的是为了提升业绩达到上市的要求。

手法二：关联交易非关联化

前述律师表示，将关联交易非关联化是以前企业经常用到的包装手法之一，此种手法比较简单。

为了解决关联交易中利益输送明显的问题，企业通常会把关联公司股权在上市前一两年转让给第三方，这样一方面可以增加企业当年的收入，另一方面企业由此开始与转让后的公司或第三方展开隐蔽且通常是大宗的交易。

于2010年10月份登陆A股市场的锐奇股份(.SZ)，曾因这类问题被市场质疑。公司实际控制人吴明厅、应媛琳夫妇，曾控制浙江博大、永康辰锐、大奔电器、上海信普等4家与公司或同业经营、或上下游关联的企业。

吴明厅、应媛琳夫妇于2008年将上述4家公司股权转让给第三方。在转让后，2009年至2010年，公司仍然与大奔电器、上海信普具有业务上的往来。

天津一律师表示，此类情况在江浙、广东等地的民营企业中较为普遍。

“关联交易非关联化今朝是过会审核的重点，证监会审查很严，公司一涉及到这类问题，保荐机构就会被叫去说明详情，很多公司因此IPO被否。”北京一位投行人士表示，现在这种做法在企业IPO过程中，已经较少出现。

手法三：研发费用资本化

新会计准则规定，开发性支出可以有条件资本化。由此，一些拟上市企业开始利用这一规定进行不当的降低费用进而增加利润，其中企业做的最多是将研发费用资本化。

2009年，佳创视讯IPO被证监会否决。2011年7月份，佳创视讯再次冲击IPO。

首次招股说明书显示，佳创视讯成长性并不充分，尤其是剔除了研发费用资本化因素后，业绩几乎原地踏步。公司2007年、2008年净利润分别为2278万元和2548万元，增幅仅11.85%，2009年前三季度也仅2033万元。但是，公司研发支出2007年、2008年及2009年前三季度的研发费用资本化金额合计却高达1620万元，而2008年扣除非经常性损益后的净利润仅比2007年多出400万元，同期开支资本化金额比2007年增加300万元，扣除这部分影响后，佳创视讯2008年的净利润同比增长仅100万元。

而在第二次申报材料中，佳创视讯的会计处理发生了较大变化，将所有研发费用计入当期损益。招股书称，报告期内，公司基于谨慎性原则将研发支出全部计入管理费用，未进行资本化。在经过研发费用全部计入当期损益后，佳创视讯的第二次IPO申请顺利获得证监会的批准审核。

上述广州投行人士分析指出，通常情况下，企业的研发支出被计入时代费用，会对当期损益产生影响，实践中，研发费用的会计处理给上市公司留有很大余地，由此利润调控空间也随之而来，佳创视讯首次IPO被否的原因之一就是其研发费用的资本化过于“激进”，给人较为猛烈的粉饰业绩的印象，而调整后诚笃态度会给管理层一个好印象，这也是其再次冲击IPO成功的一个重要原因。

与佳创视讯有相同经历的，还有冠昊生物等公司。

手法四：提前确认收入

提前确认收入是拟上市企业操纵利润的惯用手法。一位上市公司财务经理对记者表示，在实际操作中，企业提前确认收入可增加应收账款，进而增加收入。

专业从事专网通讯技术解决方案业务的服务商键桥通讯(.SZ)招股说明书显示，2006年至2009年6月30日，公司的应收账款分别为8905.85万元、1亿元、1.34亿元、1.54亿元，同期公司的预收款项为167.86万元、292.08万元、12万元、2.80万元。

公司表示，从财务核算的角度看，专网通讯技术解决方案业务属于既有商品销售和有劳务提供的混合销售业务。结合业务特点和收入确认原则，根据谨慎性原则，公司在货物已发至用户安装调试经初验后确认系统符合开通条件且对应的成本能够可靠计量时，确认营业收入。

而财务专家夏草则质疑，通讯行业惯例是初验合格才确认收入，但键桥通讯在客户初验之前就确认收入，这种收入确认极为冒进，导致该公司应收账款畸高、预收账款畸少。

手法五：隐蔽的非关联方利益输送

拟上市企业对于重大关联交易负有详细披露的义务，有企业通过多种手段进行隐蔽的关联交易以规避披露义务，进而实现操纵利润。

北京一位投行人士透露，较为隐蔽的利益输送手法主要有：员工减薪、PE股东通过皮包公司为拟上市公司报销费用或虚增收入、地方政府通过减税或增加补贴收入等形式。

该投行人士以员工减薪为例说明：“在实际操作中，企业会向员工做出承诺，即实现上市后进行利益补偿，然后双方达成默契从而进行隐蔽的利益输送。”

在企业IPO申报稿中，通过压低员工工资进而虚增利润的情况时有发生。

典型案例如温州和重庆的两家拟上市企业，通过公开资料可以计算出其员工每月工资只有当地人均月收入的50%。业内人士怀疑其有压低员工工资虚增利润之嫌。