4月5日，美国总统大众募集；小公司集资；非上市公司弹性与增长；资本扩张法案；宣传法律修订情况。

　　一、公开资本市场改革

　　JOBS法案的一项重要内容就是放松对所谓“新兴成长型公司”的上市监管。根据法案规定，“新兴成长型公司”是指在最近会计年度销售收入低于10亿美元的公司。按照这一法律定义，绝大多数预上市公司都可归入新兴成长型公司。据统计，2011年，107家在美国上市公司中有97家的年销售收入低于10亿美元。此外，法案还规定，公开发行公司可以继续保持“新兴成长型公司”的资格，直到以下时期中的最早时期：1）年收入超过10亿美元的第一个会计年度；2）首次公开发行五年后的第一个会计年度；3）三年内发行不可转换债超过10亿美元之日；4）成为“加快披露公司”（即至少12个月的报告历史并且公众持股达7亿美元）之日。JOBS法案针对新兴成长型公司上市程序作出了许多修订。

　　1.放宽信息披露义务

　　第一，降低高管薪酬的披露标准。一是允许新兴成长型公司根据适用于小型报告公司的要求披露高管薪酬，二是豁免该类披露股东投票决定高管薪酬的情况，三是豁免该类公司披露CEO与一般工人的薪酬比率。

　　第二，降低上市注册说明书中的财务信息披露标准。JOBS法案允许新兴成长型企业在向

　　为防止上市公司舞弊欺诈，提高资本市场财务信息质量，2002年出台的《萨班斯法》第404（b）节要求公众公司管理层在年报中对财务报告的内部控制进行报告，并要求这些公司的审计师对管理层的评估进行认证和评价。这一测试的成本较高，据美国证监会2009年的调查，执行该条款的年平均费用大约是200万美元。此次JOBS法案免除了新兴成长型公司履行这一条款的义务。

　　3.豁免遵守PCAOB规则

　　根据JOBS法案第104节的规定，美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）要求强制轮换审计师事务所，或者要求在审计报告中提供关于发行人审计和财务报表的补充信息的任何规定，将不适用于新兴成长型公司。该委员会在JOBS法案制定日之后通过的任何额外规定将不适用于新兴成长型公司，除非证监会有特殊决定。无论对于审计事务所还是被审计公司来说，强制轮换都意味着承担更多的财务报表审计成本，这一修订将极大地减轻企业负担。

　　4.机密递交上市材料

　　根据美国证券法的规定，美国公司向证监会递交招股书等材料必须以公开形式进行。对于外国公司来讲，美国证监会过去允许他们机密递交招股书，但是2011年12月以后，外国公司递交招股书也必须采取公开形式。此次发布的JOBS法案，允许美国和外国的新兴成长型公司向美国证监会机密提交IPO注册说明书草稿以及后续修订稿，并在发行人进行路演之前至少21天向证监会公开递交。新兴成长型公司可以充分利用机密递交程序，延迟公开对公司竞争不利或者对上市造成不利影响的信息，并在机密递交到公开递交的这段时间内，有计划地对各种事情作出一定安排。

　　5.放宽有关新兴成长公司的信息交流

　　第一，允许分析师在“静默期”发表研究报告。美国1993年对《证券法》作出修订，规定向美国证监会提交注册文件之前，公司不得作出任何有关拟发行证券的要约，包括口头和书面的要约。也就是说，企业在公开发行证券的过程中必须遵守“静默期”的规定，期间不能对外公开提及发行证券这一事实，任何公开拟发行证券这一事实的信息或者活动都有可能构成受到规则的要约。根据这一原则，此前的法律规定分析师只能在公司IPO完成40天后才能发表演讲报告。而JOBS法案则对此作出修改，规定证券承销商在新兴成长型公司向证监会递交招股书之前就可以发表或传播研究报告，即使他们作为该公司的承销商参与发行，研究报告也不构成要约销售或销售证券。

　　第二，允许分析师与潜在投资者进行接触。允许分析师参加新兴成长公司、券商、证券业协会等人士共同参加的会议，并就新兴成长型公司拟发行的证券发表研究报告或公开露面。有舆论认为，该法案通过后，证券承销商的研究分析部门很可能容易迫于压力，在IPO之前写出具有偏向性的报告，使得证券承销商未来面临遭受投资者起诉的风险。

　　第三，允许拟上市公司与潜在投资者进行接触。JOBS法案规定，在向证监会递交招股书之前或之后，新兴成长公司或其授权代表可以与合格机构购买方或被作为合格投资者的机构进行口头或书面交流，以判断此类投资者是否对拟议中的证券发行有兴趣。有观点认为，这一规定可能导致一个潜在风险，即不同的信息可能被发送给不同的投资者。

　　二、

　　1.允许以公开劝诱或公开广告形式进行私募

　　根据美国证监会RegulationD第506条款，满足特定条件的发行企业可以向任意数量的“合格投资者”和不超过35个非合格投资者进行不受金额限制的私募发行，豁免向证监会注册登记，但其必须满足以下条件有：1）每个涉及的非合格投资者或其代表应具有使其能够评估此项投资的价值与风险的财务及商业方面的知识与经验；2）发行企业必须向每个涉及的非合格投资者在销售前提供规定的信息披露；3）不得采用公开劝诱或公开广告形式。

　　JOBS法案第二部分第201节规定，美国证监会应当自JOBS法案签署之日起90日内，对RegulationD第506条款进行修订，取消向合格投资者的募集不得采用公开劝诱或公开广告形式的禁止性规定，同时，此类募集将不会因为公开宣传而被视为公开募集。该规则修订完成后，包括创业公司和成熟公司在内的所有公司可以通过公司网站、印刷品、电视、社会媒体或通过第三方网站等形式进行私募发行和销售。届时，将会出现专门推动这种“准公开发行”的服务提供商。

　　2.众募合法化

　　近年来，一些网站提供专门的募资平台，创业者或创意人在该平台上发布自己的融资目标，解释资金用途和项目方案，向大众公开募集小额资金或其他支持，募集的资金几乎是无偿使用，不需要返回本金并支付利息。JOBS法案将众募予以合法化。法案规定，美国国内的非报告公司可以通过券商或“融资门户网站”，向数量不限的投资者销售和推销股份。其条件主要包括：第一，每年募集的资金总额不得超过100万美元。第二，投资者每年收购股份的资金总额不得：（1）超过2000美元或者投资者年收入或净财产的5%，如果其年收入或净财产少于10万美元；（2）超过投资者年收入或净财产的10%，如果其年收入或净财产等于或大于10万美元。第三，发行人不得直接进行销售和推销，而是必须通过符合法定条件的中介机构。第四，发行人应该按照RegulationD第502规则等规定向美国证监会、券商、融资门户网站和投资者履行披露义务等。

　　3.提高小规模融资触发信息披露义务的上限

　　根据美国证监会RegulationA的规定，12个月内融资规模不超过500万美元的企业将在美国证监会备案和信息披露方面享有一定的豁免权。JOBS法案将这一金额上限提高到5000万美元。这一举措有利于减轻企业信息披露的负担，进一步鼓励小企业扩大融资规模。

　　4.报告公司制度改革

　　根据美国《1934年证券买卖法》第12节（g）的要求，任何总资产超过1000万美元的公司并且拥有至少500个注册证券持有人的公司，必须向美国证监会注册，成为证监会严格监管范围内的“报告公司”，这些公司在注册后必须开始持续信息披露并接受其他有关投票代理权、要约、大股东持股及证券买卖报告等方面的严格监管。JOBS法案从两个方面对这一规定进行了修订。

　　第一，针对普通公司，JOBS法案提高了触发注册的股东人数的限额。根据JOBS法案第五部分的规定，任何总资产超过1000万美元并且拥有超过2000个注册证券持有人或超过500个非合格投资人的公司，必须向美国证监会注册。其中，根据员工持股计划获得股份的股东以及通过“众募”投资获得股份的股东不包括在内。这一修订使得小企业在融资方面具有了更多的灵活性，小企业可以继续通过私募方式募集资金，不必因过早成为报告公司而承担信息披露等强制性义务，避免因注册而带来的规制成本。

　　第二，针对银行和银行控股公司，JOBS法案既将触发注册的股东人数数额从500人提高到2000人，也将触发注销注册的股东人数数额从300人调高到1200人。从注册方面来看，与普通公司相同，股东人数的调高有利于那些暂无上市计划的银行继续通过私募方式融资，而不需要承担信息披露义务，减轻了银行融资成本，允许更多投资人参与银行投资。从注销方面来看，股东人数的上调使得银行从证监会注销注册更为便利，银行在衡量注册带来的规制成本与注册带来的利益时有了更大的空间。

　　（作者系北京盈科律师事务所境内外并购资深律师）

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