当前，我国钱币政策框架正处于转型期。这与我海内外经济形势的转变是相顺应的。钱币政策框架内在较为富厚，包罗了钱币政策工具、钱币政策操作目的、钱币政策中介目的和钱币政策最终目的四类变量，以及变量之间的逻辑关系;毗连四类钱币政策变量的是钱币政策传导机制，钱币传导机制决议了钱币政策工具之间的逻辑关系。钱币政策框架也涵盖央行与政府之间的制度摆设、钱币政策与财政政策、汇率政策以及国际收支制度的关系等若干因素。

　　随着外汇占款泛起趋势性下降，基础钱币刊行方式泛起庞大转变，央行对钱币政策的自动权上升，这使得价钱型调控机制成为可能和需要。钱币政策框架转型是钱币政策最终目的转变以及钱币政策传导机制的转变决议的。高杠杆和产能过剩带来金融风险上升和信贷传导机制的不畅，钱币政策框架转型成为一定。

　　当前我国钱币政策框架转型的焦点是钱币政策框架从数目调治为主向价钱调治为主转变，当前央行已在实验打造利率走廊，但利率传导机制仍不通畅。陪同资源账户开放的邻近，我国汇率政策也泛起了新转变。

　　央行钱币政策自主权的上升
　　2002年以后，我国的基础钱币投放主要依赖外汇占款，但2012年四序度最先发生转折。1994年之前中国的基础钱币投放基本上依赖再贷款，1994年外汇革新之后,外汇占款占比逐渐上升，尤其是2005年汇改之后,外汇占款基本上成了央行投放基础钱币的主渠道。

　　外汇占款下降促使央行从外洋资产工具转向海内资产工具。2012年四序度最先，以外汇占款为主的基础钱币刊行方式最先泛起转变。一方面是新增外汇占款的绝对量最先泛起趋势下降,每年的刊行规模越来越不够，另一方面就是新增外汇占款变得越发不稳固，这使得外汇占款为主的基础钱币刊行方式不行连续，央行不得不通过其他手段来填补这一转变。为此，央行在资产端开发了多种新的资产端钱币政策工具，包罗SLF(常备借贷便利)、PSL(抵押增补贷款)、MLF(中期借贷便利)等，并在今年通过降准来填补基础钱币缺口。

　　基础钱币刊行方式转变意味着“央行钱币政策调控自动权”上升，钱币政策框架向价钱调控型转酿成为可能。在原有框架下，央行不掌握向市场提供流动性的自动权，因此处在被动职位，央行政策利率无法施展作用，随着央行依赖购置外汇投放基础钱币的渠道逐渐淡出，央行可以来投放基础钱币。也就是说，当央行从接纳流动性最先向提供流动性偏向转变时，钱币政策框架数目型调控向价钱型调控的切换酿成了可能和需要。

　　钱币政策可能增添金融稳固的考量
　　在现在中国经济面临房地产泡沫以及企业、地方政府高杠杆的情形下，央行对金融风险防控的重视水平在上升，虽然对金融稳固是否应成为央行钱币政策目的在国际上充满争议，我国央行也并未明确提出将其作为政策目的，但可能在现实思量中提防系统性风险的排序在提前。

　　钱币政策目的一样平常包罗四项：稳固物价、促进经济增加、促进充实就业宁静衡国际收支，除美联储实验双目的外，当前多数蓬勃国家钱币政策实验单一目的。根据央行行长周小川的表述，我国钱币政策有四个目的，通货膨胀率、经济增加率、新增就业、国际收支平衡状态。但多目的在差别的经济情况中有时会泛起冲突，这意味着在特准时期钱币政府在诸多钱币政策目的序列上必须有所摆设。

　　传统钱币政策理论以为，稳固物价目的已经涵盖了金融稳固的要求，物价稳固自然会实现金融稳固。可是，现实和越来越多的研究讲明，物价稳固并不意味着金融稳固，因此宏观审慎羁系兴起。但有许多学者呼吁钱币政策也应负担金融稳固职能，否则宏观审慎羁系孤掌难鸣。当前，中国经济处于增速换挡期和结构调整阵痛期，随着房地产的逆境、债务/GDP比例快速上升，去杠杆和去过剩产能在未来几年可能带来重大违约风险，央行的钱币政策考量上一定增添金融风险防控，指导经济增速平滑下行。从央行介入地方债务置换来看，央行对金融稳固的考量确着实上升。

　　我国金融市场在以银行业为主导，其他金融市场生长水平、规模有限的情形下，我国钱币政策传导机制仍以数目型传导为主，现在经济减速和银行信贷占社会融资比例在下降，数目型传导机制的作用在下降。

　　我国当前经济的一个主要配景是大部门行业的产能过剩问题，这意味着企业风险上升，可能导致银行资产质量恶化、银行风险偏好和久期偏好降低，这导致银行在总体信贷规模和恒久贷款方面泛起“惜贷”情绪。另一方面，企业盈利能力降低，融资成本高企，企业借贷意愿下降。

　　当前的钱币政策框架转型是钱币政策最终目的以及钱币政策传导机制的转变决议的。钱币政策现实增强对金融稳固的思量和钱币政策传导机制的转变，一定导致钱币政策框架的转型。

　　焦点是从数目调控到价钱调控
　　价钱型调控有两个焦点环节:第一个环节是中央银行选择一个基准利率作为钱币政策的操作目的，通过货市政策工具影响基准利率，使之趋近央行设定的目的值。基准利率作为整个金融市场的订价基准，其转变将引起金融资产价钱的响应转变，进而使得金融资产价钱隐含的市场利率发生转变，最后套利机制会使整个利率系统形成合理的风险结构和限期结构;第二个环节是市场利率发生转变后,引起市场主体投资、消耗等行为做出响应调整，从而导致总需求转变，最后实现钱币政策的最终目的。

　　第一个环节已经取得一定希望。

　　随着钱币政策自主权的提高和利率市场化的推进，央行开发了多种新钱币政策工具，钱币政策最先向价钱调控转变。央行正在实验构建短端弹性利率走廊机制，在中长端通过PSL构建中期政策利率。

　　价钱型调控必须打造一个合适的政策利率，并构建响应的利率走廊。美联储、欧央行、英格兰银行和日本央行等央行的政策利率都是短期银行间市场利率。美国、日本是银行间市场的隔夜利率,欧央行则接纳限期一周的主要再融资操作利率。当前我国的利率系统是支解的，不存在统一基准利率，存贷款利率仍处于半管制状态。钱币市场上的Shibor或回购利率更靠近上述国家的政策利率，有可能成为未来政策利率。

　　周小川在2014年3月两会上答记者问时曾提到，利率市场化很可能在最近一两年实现，并提到在利率市场化历程中，利率在短期内可能会上行。当前，贷款利率已经完全铺开，随着央行将存款利率浮动上限由1.3倍扩大至1.5倍，存款利率铺开也很快会到来，这种管制利率将在不久退却出历史舞台。打造一个统一的政策基准利率的时间窗口已经到来。

　　现在来看，央行正在实验构建短端弹性利率走廊机制，并通过PSL构建中期政策利率。利率走廊的上限可借由SLF、SLO打造。央行于2013年最先接纳SLF旨在金融机构泛起流动性问题时能自动向央行申请。2014年年头央行已经开启了7天之内的SLF操作,有利于构建以隔夜或7天回购利率为政策利率的利率走廊。而SLO是作为公然市场操作的一部门被引入的央行的钱币政策工具箱，既可回笼资金也可投放资金，原则上不凌驾7天，SLO也可资助构建利率走廊上限。

　　利率走廊的下限确定仍存在一定问题。一样平常而言超额存款准备金利率就是利率走廊的下限，但由于我国超额存款准备金利率与市场利率差距过大，难以施展效力，当前利率下限的构建仍存在一定问题。

　　若是到达一定量级，PSL既可成为提供基础钱币的总量渠道，也可成为打造中期基准利率的标的，从而资助央行有用指导中期利率。

　　从第二个环节来看，价钱型调控必须有通畅的利率传导机制。这包罗两个方面：一是短期利率能有用传导至中恒久利率;二是微观主体的行为要对中恒久利率的变更做出天真反映。

　　由于我国国有企业、地方政府融资平台甚至房地产企业等的财政软约束问题，对利率并不敏感，导致利率限期结构传导不畅，使得利率传导机制受阻。

　　地方融资平台对资金成本极端不敏感。虽然去年受到43号文等的一系列控制，地方融资平台呈收敛状，但在经济失速风险下，受制于稳增加压力，地方融资平台仍会扩张，这可从最新的40号文《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题意见的通知》中看出。央企、国企等的决议曲线是追求规模扩张,而不是效益。由于规模扩张得越快,对国企向导人来说空间越大。在当前房地产利润仍然较高的情形下，房地产企业的财政约束仍然较小。

　　我国利率短端向长端传导不畅。利率短端传导到长端并不是央行能够完全控制的。虽然PSL能资助央行影响中期利率，但现在规模、频率、透明度等仍存在问题。

　　利率限期结构传导机制不畅的主要缘故原由照旧国企、地方融资平台、地方纳税大户等的财政软约束问题，由于这几个融资主体能提供较高利率，它们占GDP的比重到达60%~70%，融资需求倾向于无限大，挤压了其他的经济主体对资金的需求。在这个基础上，商业银行在资产端设置针对这些主体的高息信托、信贷类等资产，在欠债端通过同业市场、资金市场等举行拆借，长端高息资产决议了短端成本可以接受高成本。这种模式，现实上不光使得短端不能传导到长端，反而使长端影响了短端，由于有较高的融资需要，这也是造成前期融资成本高企的主要缘故原由之一。

　　财政软约束问题造成的利率传导机制不畅并不在央行的控制规模之内，而是财政与政府治理问题，革新财政软约束也就是革新现行财税体制，增强对各级政府及相关经济主体(国企、城投平台与地方纳税大户)的财政约束，厘清政府与市场的界限。这需要财税革新、国企革新、经济结构调整等一系列措施的配合，这些革新不是一蹴而就的。在预算软约束解决之前，我国的利率传导机制很难通畅。

　　钱币政策传导机制不畅
　　带来结构性钱币政策
　　凭据前文剖析，我国当前是数目型钱币政策传导机制受到一定阻碍，而价钱型钱币政策传导机制仍未建设，这导致岂论是数目宽松照旧价钱宽松都难以带来全局宽松，非市场化利率不会带来自己的有用设置，反而可能进一步加剧结构恶化，无助于当前的经济结构调整。地方政府融资平台、国企、房地产行业等部门存在预算软约束问题，对资金价钱不敏感。若是接纳总量型的钱币政策，这些扭曲部门将占有较多的金融资源，资金较难传导至小微企业、“三农”行业等。

　　因此央行自2014年以来实行了多项结构性钱币政策，包罗定向降准、扩大定向再贷款规模、推出新工具抵押增补贷款PSL，这些结构性钱币政策有助于绕开钱币政策传导机制带来的资金设置扭曲，提高钱币政策效率，平衡经济增加和结构调整。

　　随着资源项目可自由兑换邻近，人民币汇率也体现出一些新特点，单边升贬值竣事，双向颠簸加大。展望未来一段时间，人民币缺乏单边升值或贬值的基础，央行也有意将汇率维持相对稳固，但颠簸幅度加大。2015年，人民币汇率可能维持2012年10月以来6.0~6.4的宽区间双向颠簸。

　　周小川3月在“中国生长高层论坛2015”中提到，人民币资源项目自由兑换有望年内实现。而“十二五”计划也曾明确提出“逐步实现人民币资源项目可兑换”，2015年正好是“十二五”计划的最后一年。

　　一旦中国铺开资源项目管制，短期内资源流动规模的扩大应是可以预见的事情。事实上，资源近年来跨境资源流动已经不停扩大，资源账户开放将进一步放大颠簸。为防止跨境套利和套汇，人民币汇率需要保持须要的颠簸性，在美联储加息不确定和国家经济金融形势不确定的配景下，阶段性的国际资源流出和流入将交替泛起，也会带来人民币汇率的颠簸。

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